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赌场设计哪家好·国君固收:资金极度宽裕的窗口可能正在关闭

日期:2020-01-11 17:51:15      阅读:3537

赌场设计哪家好·国君固收:资金极度宽裕的窗口可能正在关闭

赌场设计哪家好,国君固收 | 报告导读:

极其宽裕的资金面和“回归中性”的货币政策持续背离,成为债市上涨行情的核心原因。展望2季度,极其宽松的资金面可能会向“中性”的货币政策回归。换而言之,资金极度宽裕的窗口可能正在关闭。

1季度流动性迎来拐点,极其宽裕的资金面成为债市上涨行情的核心原因。

流动性风险的下降,不仅表现为资金利率中枢大幅回落,流动性溢价、资金波动率也显著降低。市场对资金面预期明显好转,从市场和技术指标可表现为:

1)资金利率中枢大幅回落。跨年过后,以银行间R001、R007、R014等为代表的短端利率随即大幅回落,R001降至2.5%左右,R007降至3.5%以下。从中枢值看,短端资金利率下行15-25bp。

2)资金利率波动性下降。对于套息加杠杆策略而言,不仅代表资金成本的绝对利率重要,波动性也非常重要。随着市场流动性由紧转松,资金波动性也明显降低,R007和GC007波动率从4季度0.29和1.73降至1季度的0.24和0.70,带来流动性和加杠杆环境进一步好转。

3) Shibor 3M和NCD为代表的中期资金利率显著下行,标志流动性溢价整体回落。2017年债券熊市的焦点在于金融机构之间信用派生的紧缩,Shibor 3M、NCD等中期资金利率比货币利率上行幅度更大,以“NCD 6M-IRS FR007”为代表的流动性溢价(银行为获得现金资产所付出的溢价成本)更创下16年债灾以来新高。

事实上,中期资金利率的回落正是从1月下旬开启,与债市上涨时点一致。截止当前,Shbor 3M累计下行超50bp,NCD 1M、3M、6M发行利率骤降120bp、80bp和60bp。尤其Shibor 3M调整具有滞后性,“不动则已、动则掠火”,一旦下行短期很难回调,也成为推动债券收益率全线下行的风向标和定价锚。

4)市场对未来资金预期也在明显好转,IRS中隐含的利率上行溢价持续回落。我们以“IRSFR007 1Y-R007(30天移动平均)”代表市场对未来资金利率上行的预期,这一利差从60bp压缩至30bp,反映流动性预期也在持续回暖。

1季度债市资金面缘何迎来转折?我们总结为4大支撑因素:

1)货币政策释放暖意信号,从中性偏紧回归中性。1月央行普惠金融定向降准释放长期流动性约4500亿,基本覆盖绝大多数银行;春节前动用临时准备金安排(CRA)累计释放临时流动性2万亿;3月初,阶梯式下调拨备覆盖率和拨贷比,拨备覆盖率从150%调整为120-150%,拨贷比从2.5%调整至1.5-2.5%,有利于增加银行资本,扩大投资规模;两会期间,央行进一步维稳市场流动性,同期监管也进入真空期。在政策风险方面,18年政府工作报告中对央行政策基调从“稳健中性”重回“松紧适度”,政策从偏紧回归中性。

2)银行从17年紧负债转向18年缩资产,负债端压力明显缓解。银行对银行、银行对非银金融机构净债权在18年加速收缩,前2个月净下降1762亿和1.21万亿,银行对非银净债权降幅更剧烈。17年金融机构负债端紧张,表现为商业银行“船大难掉头”,资产端的相当刚性导致银行间流动性紧缩。随着金融去杠杆持续推进,以及年初监管政策频出,金融机构在制定18年全年业务规划时倾向于全线收缩业务,因此18年银行资产端开始加速收缩,负债端压力事实上已经明显缓解,信用派生放缓导致流动性开始被动转松。

3)监管真空期,银行投资短期理财类产品规模大增。货币基金由于新规实施后平均资产久期大幅下降至3个月左右,且套利避税作用明显弱化,1季度新增份额仅494份。部分机构抢在资管新规落地前,大规模发行或买入短期理财产品,套利3-12个月高等级资产,成为替代货基的新方式。3月广义基金大举净增持债券5846亿,NCD和短融净增持合计超过4000亿,成为NCD和短债的配置主力,压低1Y以下短端利率。

4)银行间整体“水位”抬升。最后,从季节因素看,1季度银行超储率较高且新增存款量多;继12月大幅投放财政存款1.23万亿后,2月进一步大幅投放5287亿,大幅超越历史同期,带来银行间基础货币增多、资金宽松;此外,1季度人民币汇率加速升值,外占持续流入,企业主动结汇率大幅提高,带来流动性进一步改善。

展望2季度,极其宽松的资金面可能会向“中性”的货币政策回归。换而言之,资金极度宽裕的窗口可能正在关闭。

1)易纲行长在博鳌论坛的表态释放了趋紧信号。①关注海外货币政策趋紧的传导影响。易行长提到,“现在主要央行都开始收紧利率、退出扩张,也会进行缩表…我们也准备好了进行这样的改变”,如果海外央行持续紧缩和加息,境内外利差不断压缩,国内货币政策也将面临更多趋紧压力;

②未来存贷款利率由市场决定,面临上行风险。目前市场仍然有基准利率做指导,但未来两条利率轨道将逐渐融合,更像市场利率统一,这是改革方向。当前存贷款基准利率均处于历史低位,显著低于市场化利率水平,这意味着未来面临加息,或变相存款加息(放开利率上浮管制空间)的风险。

③国内金融市场开放将进一步扩大。这意味着海外资金流入增多,资金双向流动加剧,考虑到保持汇率平稳和资金外流压力,央行主动宽松的意愿和必要性明显下降。

2)从季节因素看,缴税、海外分红和利率债发行提速对资金面冲击加大。4月份是传统税收大月,面临较大规模的财政存款回笼,过去4年平均回笼规模近6000亿,将对资金面形成一定冲击;再者,随着年报披露近尾声,境内企业尤其是大行海外分红也会导致国内基础货币减少;此外,国债和地方政府债从4月起发行明显放量,也会阶段性引发资金紧张。

3)交易盘杠杆率整体上升,广义基金和理财杠杆创新高,资金需求扩大,高等级信用债加杠杆成为大多机构当前增强债券收益的重要方式,3月外资行、券商、广义基金和理财的待购回债券余额明显扩张,加杠杆带动资金需求增长;从杠杆率看,银行理财、广义基金、外资行杠杆率上升18.1、5.7、5.2个百分点,创下16年债券熊市调整以来新高,导致资金需求上升,波动风险承受能力下降。

4)资管新规落地在即,委外资金赎回、调仓风险仍有不确定性。投资者仍需提防17年4-5月监管风暴来袭时,银行委外集中赎回,引发资管集中抛售流动性较高的资产如NCD、利率债等的境况重演。此外,4月还是信用风险高发期,信用评级也将迎来调整高峰,调仓压力加大将引发资金波动风险上升。

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